- 2023 war ein herausforderndes Jahr, welches der Ethna-AKTIV mit 7,44% Jahresperformance nahe seines Allzeithochs abschließen konnte
- Bis auf die Währungen trugen alle Assetklassen positiv zur Performance bei
- Moderates Wachstum und weiterhin über dem Zielkorridor verharrende Inflation sprechen gegen die aktuelle Zinssenkungsphantasie
- Sowohl für Anleihen als auch für Aktien erwarten wir Kursgewinne in 2024
31.12.23 - Geschafft! Auch das Börsenjahr 2023 gehört der Geschichte an und die durchaus guten Ergebnisse konnte auch der Ethna-AKTIV in eine ansprechende Jahresperformance von 7,44 % ummünzen. Einmal mehr hat der aktive und flexible Ansatz seinen Mehrwert unter Beweis gestellt. Während rein statische Ansätze noch immer dabei sind, die Verluste aus 2022 aufzuholen, hat der Ethna-AKTIV bereits neue Allzeithochs erklommen.
Bei relativ undifferenzierter Rückschau könnte man meinen, dass die positive Börsenentwicklung einzig eine Reaktion auf das schlechte Vorjahr 2022 war. Damit hat man grundsätzlich nicht unrecht, jedoch täuscht das gute Jahresendergebnis über die vielen unterjährigen Herausforderungen hinweg. Noch zu Beginn des Jahres war es nicht eindeutig klar, ob das im Oktober des Vorjahres markierte Börsentief final war. Die Unsicherheit war sehr hoch und viele Marktteilnehmer prognostizierten eine baldige Rezession. Diese trat zwar nicht ein, jedoch sorgte die Krise der US-amerikanischen Regionalbanken im März für ein abruptes Ende der noch jungen Rally. Schnelles und entschlossenes Handeln der amerikanischen Behörden konnte jedoch eine Ausweitung dieser Krise im Keim ersticken und die Börsen wieder beruhigen. Im Gegensatz dazu gestaltete sich die Eindämmung der Immobilienkrise in China um einiges komplizierter und langwieriger. Dass der chinesische Aktienmarkt vor diesem Hintergrund trotz des Endes der Pandemiemaßnahmen zu den Schlusslichtern gehört und sogar negative Performancezahlen aufweist, dürfte nicht überraschen. Wie schon im Vorjahr waren es aber erneut die Zentralbanken und ihr Kampf gegen die Inflation, die maßgeblich das Wohl und Wehe der Kapitalmärkte beeinflusste. Sowohl die Fed als auch die EZB beendeten angesichts ausreichend rückläufiger Inflation im Sommer ihren Zinserhöhungszyklus. Initial wurde diese sogenannte Zinspause stark hinterfragt und durch weiter steigende Zinsen forderte der Kapitalmarkt quasi mehr Aktionen der Notenbanken ein. Im Zuge dessen kam es zu einer zweiten Korrektur des Aktienmarktes im Spätsommer. Jedoch wurden die Währungshüter durch die schließlich gemeldeten weiter sinkenden Inflationsdaten in ihrem Pfad bestätigt. So setzte Ende Oktober nicht nur eine abrupte Kehrtwende bei den langfristigen Zinsen ein, sondern es wurden nun auch einige Zinssenkungen für 2024 eingepreist. Dies war der finale Startschuss für die Jahresendrally. Nachdem bis dahin fast ausschließlich die Magnificient 7 und einige andere vom KI-Boom profitierende Titel die Indexperformance getragen haben, gewann die Marktbewegung zum Jahresende deutlich an Breite. Nicht zuletzt die Tatsache, dass in den USA mittlerweile keine Rezession mehr erwartet wird, dürfte dabei auch geholfen haben. Nichtsdestotrotz sind für das abgelaufene Jahr zwei Dinge bemerkenswert. Erstens ist es die absolute Dominanz der hochkapitalisierten Techgiganten, die nicht nur ein immer größeres Gewicht in den Indizes ausmachen, sondern fast über das gesamte Jahr für einen überdurchschnittlichen Anteil der Performance verantwortlich waren. Zweitens die Tatsache, dass fast die gesamte Jahresperformance der Kapitalanlagebranche erst in den letzten zwei Monaten entstanden ist. In der Summe bot das Jahr 2023 eine Menge Gelegenheiten, sowohl auf Seiten der Allokation als auch der Selektion.
Der Ethna-AKTIV steht zwar hauptsächlich für ersteres, jedoch haben im letzten Jahr auch die Selektionsentscheidungen innerhalb des Aktienportfolios positiv zum Erfolg des Fonds beigetragen. In einem Jahr, wo es aufgrund der Dominanz der Tech-Werte enorm schwierig war, überhaupt die Indexperformance zu replizieren, wurde sogar ein nicht unbeträchtliches Selektionsalpha generiert. Gelungen ist dies durch eine ausreichende Berücksichtigung der Indextreiber, die im Übrigen in 2022 bewusst untergewichtet waren, und einige zusätzliche sehr sinnvolle Ergänzungen. Allokationsseitig muss angemerkt werden, dass zwar die Jahresanfangsrally schlichtweg verschlafen wurde, jedoch spätestens nach überstandener Bankenkrise die sich erneut ergebende Chance zu Exposureerhöhung konsequent genutzt wurde. Unsere Ratio, dass eine US-Rezession nicht auf dem Plan steht, war absolut richtig. Dass zusätzlich noch der KI-Boom einsetzte, war nicht vorhersehbar, sorgte aber für einen guten Rückenwind bei bereits erhöhtem Exposure. Im Rahmen der Sommerkorrektur fanden richtigerweise Positionsanpassungen statt, die drawdownmindernd wirkten, jedoch wurden diese zeitgerecht korrigiert, um auch angemessen an der Jahresendrally zu partizipieren. In der Summe trug das Aktienportfolio 6,7 % zur Fondsperformance bei. Demgegenüber beläuft sich der Beitrag von Anleihen auf 3,31 %. Unter anderem profitierte das immer noch sehr hochqualitativ aufgestellte Portfolio von den Zukäufen, die bereits im Herbst 2022 begonnen wurden und im abgelaufenen Jahr weiter fortgesetzt worden sind. Während das Durationsoverlay in 2022 noch der Hauptperformancetreiber war, kostete es dieses Jahr 55 Basispunkte. Dazu ist jedoch zu ergänzen, dass die grundsätzliche Richtung der Durationssteuerung richtig war. Jedoch wurde das letztendlich richtige Umschalten auf fallende Zinsen und damit einer überdurchschnittlichen Zinssensitivität ca. einen Monat zu früh installiert. Gleiches gilt mit hoher Wahrscheinlichkeit für das erneute Setzen auf steigende Zinsen. Der rapide Zinsverfall der letzten zwei Monate ist vor dem Hintergrund der stabilen Wirtschaft aus unserer Sicht eine Übertreibung. Zum zweiten Mal sind wir etwas zu früh dran gewesen mit der Umsetzung. Währungsseitig gibt es nicht viel zu berichten. Eine im Durchschnitt recht stabile US-Dollarposition sorgte für eine leicht negative Performancekontribution. Zusammenfassend kann aber festgehalten werden, dass sich wie schon in den beiden Jahren zuvor, der stärkere Fokus und ein schnellerer Wiedereinstieg nach Sicherungsmaßnahmen positiv auf das Performanceverhalten des Fonds ausgewirkt haben.
Nach vorne blickend gehen wir weiterhin vom Ende des Zinserhöhungszyklus aus. Die Inflation ist ausreichend gefallen, um dies zu rechtfertigen. Vor dem Hintergrund, dass aber sowohl die Inflation noch für einige Zeit nicht im avisierten Zielkorridor der Zentralbanken sein wird und die westlichen Volkswirtschaften moderat wachsen werden, ist für uns die aktuelle Zinssenkungsphantasie viel zu übertrieben. Direkt leiten wir daraus ein leicht höheres Zinsniveau am langen Ende ab und haben uns über eine Durationsverkürzung entsprechend positioniert. Indirekt können wir uns in diesem Umfeld durchaus moderat steigende Unternehmensgewinne und auch eine Ausweitung der Bewertungsmultiplikatoren vorstellen. Dies würde bedeuten, dass auch der breite Aktienmarkt auf Jahressicht noch Potential hat. Nach der sehr guten Performance der vergangenen zwei Monate und des aktuell überdurchschnittlich positiven Sentiments würde uns eine kurzfristige Konsolidierung auf diesem Niveau auch nicht überraschen. Aus diesem Grund sind wir aktuell weiter untergewichtet bei den Aktien und warten aber auf den richtigen Zeitpunkt für einen Wiedereinstieg. Grundsätzlich ist aber festzuhalten, dass, wenn Skepsis der Unternehmer (Mainstreet) auf Optimismus der Börsianer (Wallstreet) trifft, es eher ein gutes Zeichen für die Risikomärkte ist. Natürlich gibt es neben den ökonomischen Faktoren auch weiterhin geopolitische Risiken, die es zu beobachten gilt. Neben den Kriegen in der Ukraine und Palästina stehen sowohl Wahlen in Taiwan als auch in den USA an. All diese Ereignisse bergen das Potential enormer Überraschungen, auf die gegebenenfalls reagiert werden muss.
Dank der hohen Flexibilität können sie mit dem Ethna-AKTIV einem Ansatz vertrauen, der in den vergangenen Jahren wiederholt bewiesen hat, mit derartigen Krisen umgehen zu können.
Autor:
Michael Blümke, CFA, CAIA
Senior Portfolio Manager
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